En 30 secondes
- La formule de Graham est V = BPA × (8,5 + 2g) × 4,4 / Y : un PER de 8,5 sans croissance, deux points de plus par point de croissance et un ajustement aux taux.
- Kaplio l'affiche dans l'onglet Valorisation comme modèle de contrôle, avec la croissance sur cinq ans et une obligation à 5,3 %, jamais comme verdict.
- L'année de départ et la croissance décident de presque tout : sur les cycliques et les valeurs de croissance, elle s'emballe.
- Lue à l'envers, elle dit quelle croissance anticipe le PER actuel.
- Sa règle sœur, PER × cours/valeur comptable de 22,5 au plus, est celle de la liste de l'investisseur défensif de Graham.
Introduction
Coca-Cola a gagné 3,04 dollars par action en 2025. Appliquez la formule de Graham avec la croissance des cinq dernières années : vous obtenez une valeur d'environ 78 $. Mesurez la croissance depuis 2019 au lieu de 2020 : 55 $. Même entreprise, même bénéfice, vingt-trois dollars d'écart pour une simple année de départ. Comprendre pourquoi, c'est la moitié de ce qu'il faut savoir sur cette formule ; l'autre moitié, c'est savoir quand ne pas s'en servir.
Explication
Benjamin Graham, le maître de Buffett, a publié la formule dans l'édition de 1962 de « Security Analysis » et l'a reprise dans « L'Investisseur intelligent » (édition de 1973, chapitre 11). L'idée était simple : une entreprise sans croissance mérite un PER (P/E) de 8,5, et chaque point de croissance annuelle attendue ajoute deux points de PER. En 1974, il a ajouté un ajustement aux taux d'intérêt : quand les obligations rapportent plus, les actions doivent offrir davantage pour rester compétitives.
Chaque élément a sa raison d'être :
BPA : le bénéfice par action des douze derniers mois ou du dernier exercice. Graham parlait d'un bénéfice « normal », pas de celui d'une année exceptionnelle.
8,5 : le PER que Graham jugeait juste pour une entreprise sans croissance.
2g : la croissance annuelle attendue du bénéfice sur les sept à dix prochaines années, en points de pourcentage, multipliée par deux. Avec 5 %, on ajoute 10 points.
4,4 : le rendement moyen des obligations d'entreprise de meilleure qualité (AAA) en 1962.
Y : le rendement de ces mêmes obligations aujourd'hui. Si Y passe au-dessus de 4,4, la valeur baisse.
Attention à ce que Graham disait de sa propre formule. Il la présentait comme une approximation des calculs plus élaborés des analystes de son temps, pas comme la vraie valeur d'une action, et prévenait qu'avec des croissances élevées les projections perdent en fiabilité. Il ne la recommandait pas non plus pour les entreprises trop endettées.
Comment Kaplio l'applique. Dans l'onglet Valorisation de chaque fiche, elle figure parmi les « modèles de contrôle » : BPA × (8,5 + 2 × croissance) × 4,4 / obligation. La croissance est celle du bénéfice par action sur les cinq dernières années, annualisée, et l'obligation est fixée à 5,3 %. Elle n'est pas calculée pour les banques, les assureurs, les foncières cotées ni les biotechs, où le bénéfice ne fait pas une base fiable. Et ce n'est jamais le verdict : la référence de la fiche est la fourchette de valeur par multiples.
Graham a une autre règle, plus connue que la formule chez les investisseurs défensifs : ne pas payer un PER et un ratio cours/valeur comptable dont le produit dépasse 22,5 (par exemple, PER de 15 et cours/valeur comptable de 1,5). De là vient le nombre de Graham, la racine carrée de 22,5 × BPA × valeur comptable par action. Kaplio applique cette règle, avec six autres du chapitre 14, dans la liste de l'investisseur défensif de Graham.
Formule
V = BPA × (8,5 + 2g) × 4,4 / Y
BPA = Bénéfice par action (dernier exercice ou douze mois)
g = Croissance annuelle attendue du BPA en %, à 7-10 ans (Kaplio prend celle des 5 dernières années)
4,4 = Rendement des obligations AAA en 1962
Y = Rendement actuel des obligations AAA (Kaplio retient 5,3)
Nombre de Graham = √(22,5 × BPA × Valeur comptable par action)
Exemple
Exemple à compléter : Coca-Cola, comptes 2025.
Étape 1, le BPA. Bénéfice dilué par action 2025 : 3,04 $.
Étape 2, la croissance. En 2020, il était de 1,79 $. Croissance annuelle sur cinq ans : (3,04 / 1,79)^(1/5) − 1 = 11,2 %.
Étape 3, le multiplicateur. 8,5 + 2 × 11,2 = 30,9.
Étape 4, l'ajustement aux taux. Avec Y = 5,3 % : 4,4 / 5,3 = 0,830.
Étape 5. V = 3,04 × 30,9 × 0,830 = environ 78 $.
À vous : 2020 a été une année de pandémie, avec un bénéfice effondré. Refaites le calcul en partant de 2019, quand le BPA était de 2,07 $, soit sur six ans de croissance. (Solution : croissance de 6,6 % par an, multiplicateur de 21,7 et valeur d'environ 55 $.)
Vous voyez le problème ? Une année de départ déprimée gonfle la croissance, et la croissance compte double.
Appliquez maintenant la formule à une valeur de croissance. Microsoft a gagné 17,95 $ par action sur son exercice 2026 et 8,05 $ sur l'exercice 2021 : 17,4 % par an. V = 17,95 × (8,5 + 34,8) × 0,830 = environ 645 $. Avec de telles croissances, le moindre changement de g déplace le résultat de plusieurs centaines de dollars. C'est exactement ce contre quoi Graham mettait en garde.
Et pour mesurer à quel point la règle de l'investisseur défensif est différente, appliquez à Coca-Cola le nombre de Graham. Ses capitaux propres part du groupe s'élevaient fin 2025 à 32 169 millions de dollars ; divisés par environ 4 313 millions d'actions diluées, la valeur comptable par action tourne autour de 7,46 $. Calculez √(22,5 × 3,04 × 7,46) et comparez au cours du tableau en direct (PER × BPA) : le nombre de Graham ressort à moins d'un tiers du prix. Une marque qui rachète ses actions depuis des décennies a peu de valeur comptable et ne passe presque jamais ce filtre. C'est pourquoi Kaplio s'en sert comme liste pour un panier diversifié, pas comme verdict sur une entreprise.
Le tableau ci-dessous montre le PER de quatre géants de la consommation. Avant de regarder : au 4 octobre 2026, Coca-Cola cotait 25,7 fois le bénéfice des douze derniers mois. Avec une obligation à 5,3 %, quelle croissance annuelle ce PER anticipe-t-il selon Graham ? Isolez g avec la formule de « Comment l'interpréter ». (Solution : 11,2 % par an, presque exactement la croissance de 2020 à 2025 qui donnait les 78 $.)
Exemple avec des données réelles
| Entreprise | Symbole | PER |
|---|---|---|
| The Coca-Cola Company | KO | 25,7 |
| PepsiCo, Inc. | PEP | 16,5 |
| The Procter & Gamble Company | PG | 21,5 |
| Colgate-Palmolive Company | CL | 33,1 |
Au 4 octobre 2026, sur le bénéfice des douze derniers mois : PepsiCo cote à un PER de 16,5, Procter & Gamble à 21,5, Coca-Cola à 25,7 et Colgate à 33,1. Lus à l'envers avec la formule de Graham et une obligation à 5,3 %, ces PER anticipent des croissances annuelles de 5,7 %, 8,7 %, 11,2 % et 15,7 %. Attention : la formule utilise le bénéfice du dernier exercice, le tableau celui des douze derniers mois.
Comment l'interpréter
Comment l'interpréter
La façon la plus utile de lire la formule, c'est à l'envers : isolez g et regardez quelle croissance le marché paie. Avec Y = 5,3 %, g = (PER × 5,3 / 4,4 − 8,5) / 2 :
| PER actuel | Croissance anticipée | Lecture habituelle |
|---|---|---|
| 12 | 3,0 % par an | Exigence faible : raisonnable pour la consommation courante ou l'électricité |
| 15 | 4,8 % par an | La limite de l'investisseur défensif de Graham (chapitre 14) |
| 20 | 7,8 % par an | Suppose une croissance que peu d'entreprises matures tiennent pendant une décennie |
| 25 | 10,8 % par an | Ne convient qu'aux entreprises à croissance éprouvée |
| 30 | 13,8 % par an | Exigeant même pour des valeurs technologiques de qualité |
Comparez cette croissance implicite à l'historique de l'entreprise et à celui de son secteur. Si le marché demande plus que ce que l'entreprise a réalisé en dix ans, la marge de sécurité est mince. Graham demandait d'acheter nettement sous la valeur estimée, jamais à hauteur de cette valeur.
Côté secteurs : la formule fonctionne raisonnablement bien pour les entreprises stables et bénéficiaires (consommation, industrie mature, grands laboratoires pharmaceutiques). Elle ne sert à rien pour les banques et les assureurs, qui se valorisent sur leur valeur comptable, ni pour les entreprises en perte, où un BPA négatif donne une valeur négative.
Pièges et limites
- L'année de départ. Vous l'avez vu avec Coca-Cola : vingt-trois dollars d'écart en décalant d'un an.
- La croissance s'emballe. Au-delà de 15 %, la formule donne des valeurs qui ne dépendent presque plus que de g. Graham demandait de projeter sur sept à dix ans, et peu d'entreprises tiennent 15 % aussi longtemps.
- Le BPA peut être gonflé. Si le bénéfice inclut une cession d'actifs ou une plus-value, la formule amplifie l'anomalie. Le Résumé des fiches Kaplio signale quand le bénéfice sur douze mois est gonflé par des éléments hors activité ; si vous voyez cet avertissement, n'appliquez pas Graham sur ce BPA.
- Elle ignore la dette. Deux entreprises au même BPA et à la même croissance valent autant pour la formule, même si l'une doit trois fois plus que l'autre.
- Y n'est pas une donnée neutre. Prendre 5,3 % ou un autre taux change le résultat, et en sens inverse : plus Y est bas, plus la valeur ressort haute. Avec Y = 4,4, Coca-Cola vaudrait dans l'exemple environ 94 $.
Le cas réel qui casse la règle : Caterpillar
Caterpillar, fabricant d'engins très lié au cycle, a gagné 5,46 dollars par action en 2020 et 18,81 $ en 2025. Avec ces deux points, la formule voit une croissance de 28,1 % par an et un multiplicateur de 64,7 : V = 18,81 × 64,7 × 0,830, plus de 1 000 $ par action. Mais 2020 était un creux de cycle, pas le point de départ d'une tendance, et le bénéfice a d'ailleurs reculé en 2025 par rapport aux 22,05 $ de 2024. Sur une cyclique, la formule confond reprise et croissance. Graham parlait de bénéfice « normal », et sa propre liste de l'investisseur défensif utilise la moyenne de trois exercices, pas une année isolée. Si vous voulez une méthode qui ne dépende pas d'un seul BPA, comparez avec le DCF simple ou avec le PER comparé à son historique.
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Questions fréquentes
Quelle est la formule de Graham ?
Valeur = BPA × (8,5 + 2g) × 4,4 / Y. Le BPA est le bénéfice par action, 8,5 le PER juste d'une entreprise sans croissance, g la croissance annuelle attendue en pourcentage, 4,4 le rendement des obligations AAA en 1962 et Y le rendement actuel. Graham la voyait comme une approximation rapide, pas comme la vraie valeur d'une action.
Quelle est la formule pour calculer la valeur d'une action ?
Il n'existe pas de formule unique. Les plus utilisées sont l'actualisation des flux de trésorerie (DCF), les multiples comme le PER appliqués au bénéfice, la formule de Graham et l'actualisation des dividendes pour les sociétés très distributrices. Chacune repose sur des hypothèses différentes : les analystes en comparent plusieurs et se méfient quand elles divergent fortement.
Comment calculer la valeur intrinsèque d'une action ?
Deux voies courantes. La rapide est une formule de multiples comme celle de Graham, qui part du bénéfice par action et de la croissance attendue. La complète est l'actualisation des flux de trésorerie : projeter le flux de trésorerie disponible, l'actualiser, retrancher la dette nette et diviser par le nombre d'actions. La prudence veut qu'on confronte les deux.
Qu'est-ce que le nombre de Graham ?
C'est le prix maximal qu'un investisseur défensif devrait payer selon Graham : la racine carrée de 22,5 × BPA × valeur comptable par action. Il découle de la règle selon laquelle le PER multiplié par le ratio cours/valeur comptable ne doit pas dépasser 22,5. Les entreprises qui rachètent beaucoup d'actions, comme Coca-Cola, le passent rarement.